曾幾何時(shí)，萬華化學(xué)頭頂“化工茅”的光環(huán)，市值一度超越中國(guó)石化，成為資本市場(chǎng)的寵兒。然而，歷經(jīng)5年MDI需求疲軟的周期后，萬華化學(xué)的市值如今已不足中國(guó)石化的30%，市場(chǎng)信心也跌至歷史低點(diǎn)。當(dāng)前，其市凈率低于過去10年95%的時(shí)間，在芯片與人工智能板塊動(dòng)輒翻倍的行情下，化工行業(yè)的低迷與產(chǎn)能出清的漫長(zhǎng)，讓許多投資者失去耐心。

盡管市場(chǎng)表現(xiàn)不佳，但國(guó)際化工巨頭巴斯夫與陶氏卻對(duì)萬華化學(xué)保持高度警惕。今年2月，這兩家公司聯(lián)合發(fā)起“臨時(shí)MDI公平貿(mào)易聯(lián)盟”，針對(duì)中國(guó)MDI對(duì)美出口發(fā)起反傾銷調(diào)查，并提議將關(guān)稅提升至306%-507%。這一舉措直指萬華化學(xué)及其子公司——2024年下半年中國(guó)對(duì)美MDI出口的97%由其貢獻(xiàn)。若關(guān)稅上調(diào)成功，萬華化學(xué)的出口成本將大幅增加，但歐美巨頭的緊張情緒，恰恰印證了他們對(duì)萬華化學(xué)的忌憚。

全球MDI產(chǎn)能約1500萬噸，主要參與者僅10家，而萬華化學(xué)以33%的市場(chǎng)份額占據(jù)現(xiàn)金成本曲線的最左端。這意味著，在行業(yè)低迷期，萬華化學(xué)仍能保持盈利。2024年，其EBITDA達(dá)318億元，且隨著未來擴(kuò)產(chǎn)，份額有望進(jìn)一步提升。相比之下，歐洲巨頭科思創(chuàng)80%營(yíng)收依賴MDI，卻在同期陷入虧損；沙特石化Sadara則連續(xù)多年虧損，陷入“擴(kuò)產(chǎn)即虧損，停產(chǎn)即失份額”的困境。萬華化學(xué)的低成本優(yōu)勢(shì)，正將高成本對(duì)手推向破產(chǎn)邊緣。

在行業(yè)低谷中，萬華化學(xué)展現(xiàn)出類似石油輸出國(guó)組織（OPEC）的調(diào)控能力。當(dāng)MDI價(jià)格非理性下跌時(shí)，萬華化學(xué)與巴斯夫、亨斯邁等巨頭通過“不可抗力停車”等手段挺價(jià)，逐步筑底市場(chǎng)。這種策略迫使海外高成本產(chǎn)能退出：2023年，巴斯夫關(guān)閉德國(guó)路德維希港30萬噸/年TDI裝置；日本東曹停止2.5萬噸/年TDI生產(chǎn)；2024年，阿根廷Petroquímica Río Tercero因亞洲產(chǎn)能擴(kuò)張導(dǎo)致利潤(rùn)壓縮而關(guān)停2.8萬噸/年TDI裝置；2025年，三井化學(xué)計(jì)劃將日本大牟田TDI產(chǎn)能從12萬噸/年縮減至5萬噸/年。

與此同時(shí)，萬華化學(xué)的產(chǎn)能擴(kuò)張卻勢(shì)如破竹。截至2025年8月，其福建TDI二期33萬噸/年裝置已投產(chǎn)，總產(chǎn)能達(dá)144萬噸/年；華魯恒升亦規(guī)劃30萬噸/年TDI產(chǎn)能。2026年，萬華化學(xué)還將新增60萬噸產(chǎn)能，而行業(yè)邊緣企業(yè)則面臨被淘汰的命運(yùn)。這種“產(chǎn)能擴(kuò)張與對(duì)手去化”的對(duì)比，與沙特在油價(jià)低迷期通過擴(kuò)產(chǎn)擠壓美國(guó)頁巖油企業(yè)的策略如出一轍。然而，資本市場(chǎng)對(duì)萬華化學(xué)的認(rèn)可度卻遠(yuǎn)低于其行業(yè)地位——過去5年，萬華化學(xué)股價(jià)下跌19%，而科思創(chuàng)卻上漲23%。

在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)被看空的背景下，萬華化學(xué)正上演一場(chǎng)“中國(guó)版沙特”的逆襲。它用低成本擴(kuò)張改寫行業(yè)格局，用利潤(rùn)數(shù)據(jù)證明自身實(shí)力，但市場(chǎng)對(duì)其價(jià)值的理解仍顯滯后?；蛟S，時(shí)間會(huì)給出答案——隨著化工行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)周期接近尾聲，萬華化學(xué)的真正潛力，終將浮出水面。