當(dāng)房地產(chǎn)行業(yè)仍在銷售波動與去庫存壓力中艱難前行時(shí)，部分房企的競爭邏輯已悄然轉(zhuǎn)變——從單純的住宅銷售轉(zhuǎn)向資產(chǎn)經(jīng)營。新城控股（601155.SH）便是其中典型代表，其一季度財(cái)報(bào)顯示，商業(yè)運(yùn)營總收入達(dá)35.45億元，首次超過住宅開發(fā)業(yè)務(wù)的30.16億元。這一變化不僅標(biāo)志著收入結(jié)構(gòu)的調(diào)整，更預(yù)示著企業(yè)從傳統(tǒng)開發(fā)商向商業(yè)運(yùn)營商的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

商業(yè)運(yùn)營的崛起并非偶然。近年來，華潤置地、中海地產(chǎn)等頭部房企通過深耕商業(yè)領(lǐng)域，構(gòu)建了以租金收入為核心的“第二增長曲線”，顯著增強(qiáng)了穿越行業(yè)周期的能力。新城控股的轉(zhuǎn)型路徑與之類似：截至一季度末，已開業(yè)的178座吾悅廣場總建筑面積達(dá)1649萬平方米，出租率穩(wěn)定在97.44%的高位。高出租率背后，是項(xiàng)目運(yùn)營效率、品牌招商能力與區(qū)域消費(fèi)黏性的綜合體現(xiàn)。

盈利模式的重構(gòu)更為關(guān)鍵。在住宅開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率承壓的背景下，商業(yè)運(yùn)營的穩(wěn)定性優(yōu)勢凸顯。數(shù)據(jù)顯示，2025年新城控股商業(yè)毛利貢獻(xiàn)占比已超六成，毛利率維持在70%左右。這種轉(zhuǎn)變不僅優(yōu)化了收入結(jié)構(gòu)，更為企業(yè)提供了抵御市場波動的“安全墊”。廣發(fā)證券分析指出，若輕資產(chǎn)項(xiàng)目推進(jìn)順利，其租金收入仍有超預(yù)期空間。

商業(yè)布局的成熟度進(jìn)一步支撐了轉(zhuǎn)型邏輯。4月30日，泰安肥城吾悅廣場開業(yè)，引入盒馬鮮生、海底撈等頭部品牌，填補(bǔ)縣域消費(fèi)升級空白；5月1日，重慶永川吾悅廣場以輕資產(chǎn)模式亮相，聯(lián)合重慶市文旅投資集團(tuán)提升區(qū)域商業(yè)能級。截至目前，吾悅廣場已在全國146個(gè)城市布局212座，其中開業(yè)項(xiàng)目達(dá)180座，形成“重資產(chǎn)夯實(shí)基本盤、輕資產(chǎn)拓寬增長極”的全層級網(wǎng)絡(luò)。

運(yùn)營體系的升級是轉(zhuǎn)型的深層動力。新城控股從傳統(tǒng)招商思維轉(zhuǎn)向經(jīng)營思維，推出“經(jīng)營五步法”“悅鏈計(jì)劃”等工具，強(qiáng)化全鏈條管理能力。董事長王曉松在業(yè)績說明會上強(qiáng)調(diào)，公司將堅(jiān)持地域深耕策略，聚焦重點(diǎn)城市群與核心城市，圍繞現(xiàn)有布局做深做強(qiáng)。這種思路在輕資產(chǎn)項(xiàng)目中體現(xiàn)尤為明顯——通過輸出品牌與管理能力，實(shí)現(xiàn)低成本擴(kuò)張。

資本市場的認(rèn)可為轉(zhuǎn)型提供了有力背書。今年以來，新城控股連續(xù)完成三筆境外融資：2月發(fā)行3.55億美元優(yōu)先擔(dān)保票據(jù)，6月發(fā)行3億美元高級無抵押債券，9月再發(fā)行1.6億美元優(yōu)先擔(dān)保票據(jù)。國際投資者的積極認(rèn)購，反映出對其商業(yè)運(yùn)營模式與現(xiàn)金流穩(wěn)定性的信心。與此同時(shí)，資產(chǎn)證券化進(jìn)程加速：3月，國金資管-吾悅廣場ABS擴(kuò)募獲受理；2025年11月，公司以上海青浦吾悅廣場為底層資產(chǎn)發(fā)行6.16億元ABS，成為全國首單消費(fèi)類持有型ABS。

財(cái)務(wù)安全邊際的持續(xù)優(yōu)化則為轉(zhuǎn)型提供了保障。一季度，公司償還境內(nèi)外公開市場債券16.29億元，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額1.59億元保持為正，貨幣資金較去年底增長21%至82.37億元。ESG表現(xiàn)獲得國際機(jī)構(gòu)認(rèn)可，MSCI將新城發(fā)展評級由BBB級上調(diào)至A級，進(jìn)一步提升了資本市場的信任度。

從銷售驅(qū)動到運(yùn)營驅(qū)動，從持有資產(chǎn)到管理資產(chǎn)，新城控股的轉(zhuǎn)型路徑折射出行業(yè)邏輯的深刻變化。當(dāng)高杠桿擴(kuò)張時(shí)代落幕，經(jīng)營現(xiàn)金流與資產(chǎn)運(yùn)營能力正成為房企競爭的核心要素。資本的流向，已然指向那些真正具備長期運(yùn)營價(jià)值的企業(yè)。